[克而瑞]3大風(fēng)險(xiǎn)，1個(gè)疑問(wèn)，恒盛何去何從

??9月16日，恒盛地產(chǎn)發(fā)布一則關(guān)于人事變動(dòng)的公告：劉濤教授獲任為公司獨(dú)立非執(zhí)行董事、審核委員會(huì)主席及成員以及薪酬委員會(huì)成員；戴詠群因個(gè)人發(fā)展辭任公司秘書(shū)及授權(quán)代表，由鄭家恒接替其職位。

??從變動(dòng)人員的背景資料了解，劉教授曾兼任多家大中型企業(yè)的財(cái)務(wù)顧問(wèn)及獨(dú)立董事，此前并未出任恒盛任何職務(wù)；而鄭家恒在法務(wù)及公司秘書(shū)等專(zhuān)業(yè)具備 逾17年的經(jīng)驗(yàn)。一位專(zhuān)業(yè)財(cái)務(wù)人士空降，一位法務(wù)人員升職，一方面，許是正常的人事變動(dòng)，另一方面，結(jié)合恒盛之前的“張志熔事件”、“清盤(pán)呈請(qǐng)”、“爆煲 企業(yè)名單”等風(fēng)波事件，以及集團(tuán)今年再度提出私有化，不能排除此次的變動(dòng)是出于企業(yè)更為重視財(cái)務(wù)及法務(wù)方面的考量。我們認(rèn)為，恒盛目前主要面臨以下3大風(fēng) 險(xiǎn)的考驗(yàn)。

??風(fēng)險(xiǎn)一：銷(xiāo)售逐年下滑，影響流動(dòng)資金狀況

??從歷年來(lái)的銷(xiāo)售情況可以看出，恒盛地產(chǎn)已有連續(xù)4年的業(yè)績(jī)負(fù)增長(zhǎng)，2014年的銷(xiāo)售金額同比降低45%，銷(xiāo)售面積降低53%。截止到2015年 中期，雖然物業(yè)銷(xiāo)售略有增加，但整體銷(xiāo)售量依然偏低，主要因?yàn)槟陜?nèi)建設(shè)及開(kāi)盤(pán)時(shí)間分布不均勻，階段性短缺，項(xiàng)目建筑期過(guò)長(zhǎng)所致。

??另外，今年以來(lái)，恒盛地產(chǎn)多地項(xiàng)目被曝出現(xiàn)“延期交房”、“質(zhì)量”等問(wèn)題，無(wú)疑對(duì)品牌形象大大減分，不利于銷(xiāo)售。銷(xiāo)售持續(xù)低迷，導(dǎo)致企業(yè)的流動(dòng)資金收緊。

??風(fēng)險(xiǎn)二：債務(wù)早已債臺(tái)高筑，即期債務(wù)能否兌付

??盈利能力方面，首先，2015年的中期銷(xiāo)售收入為3.42億元，同比減少85%。主因?yàn)閳?bào)告期內(nèi)沒(méi)有新項(xiàng)目完工并交付使用，僅出自往年完工項(xiàng)目 的尾盤(pán)房源，導(dǎo)致確認(rèn)的銷(xiāo)售收入同比大幅下降。其次，恒盛的毛利和凈利從2014年起已出現(xiàn)虧損，2015年中期的錄入虧損額分別為-6.2億元、- 10.67億元。實(shí)際上從2011年開(kāi)始，其毛利率、凈利率已逐年減少。

??償債能力方面，2014年恒盛的凈負(fù)債率已飆至126%，已處于警戒線位，2015年中期凈負(fù)債率更是攀升到143%。低至0.06的長(zhǎng)短期債務(wù)比說(shuō)明恒盛未能很好利用財(cái)務(wù)杠桿的作用。并且，結(jié)合其長(zhǎng)短期債務(wù)比和現(xiàn)金量來(lái)看，恒盛短期償債能力較弱。

??最重要的是，中報(bào)顯示，231億的總借款中，僅2015年就要償還218億，高達(dá)總量94%。其中，由2014年年報(bào)得知，恒盛有一筆3億美元 2015年10月25日即將到期的優(yōu)先票據(jù)。目前來(lái)看，現(xiàn)金結(jié)余無(wú)法有力抵沖短期債務(wù)，而且也無(wú)再融資計(jì)劃，企業(yè)的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)上升，極易受到信貸狀況收緊 的沖擊，公司必須謹(jǐn)慎對(duì)待即將到期的債務(wù)。

??風(fēng)險(xiǎn)三：清盤(pán)訴訟，引起了資本市場(chǎng)的關(guān)注。

??所謂清盤(pán)呈請(qǐng)，是一種非常極端的討債方式，通常，公司已經(jīng)資不抵債，債權(quán)人對(duì)其失去信心，故而向法院提出強(qiáng)制執(zhí)行清盤(pán)的要求來(lái)清算資產(chǎn)用以還 債。換言之，“清盤(pán)呈請(qǐng)”使恒盛差一點(diǎn)就“倒”了。盡管第二天，公司就發(fā)布公告呈清了這場(chǎng)“烏龍”，但是這不得不再次引起資本市場(chǎng)對(duì)其債務(wù)問(wèn)題的關(guān)注。在 7月23日之后，恒盛的股價(jià)也呈下行趨勢(shì)。往往，這樣的負(fù)面消息會(huì)降低資本市場(chǎng)對(duì)公司的信心，不利于公司進(jìn)行股權(quán)和信貸融資。

??另外，恒盛能否實(shí)現(xiàn)私有化，確實(shí)存在很大的疑問(wèn)。

??從恒盛提出私有化的動(dòng)機(jī)來(lái)看，一是“上市身份”并沒(méi)有對(duì)其融資帶來(lái)好處，認(rèn)為價(jià)值也被低估，私有化或能幫助拓寬融資渠道；二來(lái)，可能是為了掩護(hù) 后續(xù)的資產(chǎn)出售或第三方購(gòu)買(mǎi)，但又不想去處理有關(guān)上市公司資產(chǎn)交易事項(xiàng)，因此提出了集團(tuán)私有化，再進(jìn)行收購(gòu)；三也許出于企業(yè)為夯實(shí)企業(yè)發(fā)展能力的考慮，從 長(zhǎng)期角度作出決策。

??再提私有化，底氣在哪里？先前已有“失敗”經(jīng)歷，難道這一次小股東就會(huì)同意？而且，若本身經(jīng)營(yíng)就存在問(wèn)題的 話，私有化后的管理風(fēng)險(xiǎn)會(huì)改善？除此之外，私有化的資金哪里來(lái)？一般，公司大股東需要提出高價(jià)從小股東手里進(jìn)行股權(quán)收購(gòu)，因而對(duì)于資金是有一定要求的。私 有化要約人張志熔到底有多少資產(chǎn)我們無(wú)法查明，但從他另一個(gè)上市公司華榮能源(原名：熔盛重工)2015年中期財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)來(lái)看，共計(jì)218億元的有息負(fù)債就 有214為流動(dòng)負(fù)債。既然兩邊都面臨短期償債壓力，張志熔應(yīng)該很難通過(guò)華榮能源進(jìn)行“東墻補(bǔ)西墻”。

??我們認(rèn)為，目前最有助于幫助恒盛化解危機(jī)的方法是：

??1、土儲(chǔ)轉(zhuǎn)讓?zhuān)鉀Q當(dāng)務(wù)之急。恒盛地產(chǎn)的突出資源十分優(yōu)質(zhì)。截止到2015年上半年，恒盛擁有14.4百萬(wàn) 平方米的土儲(chǔ)，其中，一線城市就占了21.4%，二三線城市占78.6%，而且多幅地塊位于核心區(qū)域。恒盛可能會(huì)選擇變賣(mài)項(xiàng)目獲得資金從而緩解短期債務(wù)問(wèn) 題。另外，我們發(fā)現(xiàn)，企業(yè)的資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率也在降低，可能是故意而為之，等待地塊升值，再進(jìn)行轉(zhuǎn)讓。

??2、降價(jià)促銷(xiāo)，加速銷(xiāo)售。恒盛土儲(chǔ)的平均樓面土地成本為1346元/平方米，還是比較低的，尤其是上海有3處項(xiàng)目的土地成本僅3位數(shù)。在有能力保證盈利空間的同時(shí)，降價(jià)促銷(xiāo)將是短期內(nèi)最有效提升銷(xiāo)售業(yè)績(jī)，實(shí)現(xiàn)資金快速回籠的方法。

??3、引入新股東，化解債務(wù)兌付危機(jī)。畢竟恒盛的資產(chǎn)優(yōu)質(zhì)，而且股價(jià)又低，易成為并購(gòu)目標(biāo)。如果新股東能帶來(lái)“及時(shí)雨”或是投融資的資源，將利于化解恒盛危機(jī)。但是，鑒于恒盛存在政治關(guān)聯(lián)的風(fēng)險(xiǎn)，加上可能存在“隱形債務(wù)”，恒盛翻身也許還是只能要靠自己。