[克而瑞]萬達商業(yè)：退港回A 萬達城值得期待

??8月15日，萬達商業(yè)向香港聯(lián)交所撤回H股上市的特別決議案，獲股東大會批準，這意味著，萬達私有化又向前邁進了一大步。25日，萬達商業(yè)披露2016年中期業(yè)績，退市前企業(yè)提交了一份怎樣的成績單？

??一、業(yè)績：首8月實現(xiàn)銷售金額671.3億元，目標完成率67%

??萬達商業(yè)2016年1-6月份累計完成銷售額達506億元，同比下降17%；銷售面積539.4萬平方米，同比下降17%。從單月銷售情況來看，上半年整體同比下滑，6月份同比下滑幅度最大，達到28%。從目標完成率來看，對照萬達2016年下調(diào)后1000億的銷售目標，已完成51%。而根據(jù)《2016年1-8月房企銷售流量榜》，首8月，萬達商業(yè)實現(xiàn)銷售額671.3億元，已完成全年1000億元銷售目標的67%。未來9-12月，萬達需月均銷售82億元即可達成全年目標，如能保持今年以來銷售速度，完成1000億目標難度不大。但是需要指出的是，上半年房地產(chǎn)市場火爆異常，整體全面向好，多家典型房企業(yè)績甚至達到同比翻番，因此在這樣的市場中，萬達業(yè)績完成的實際情況一般。

??二、財務(wù)：現(xiàn)金儲備充足，凈負債率降至69.1%

??2016年1-6月，萬達商業(yè)實現(xiàn)營業(yè)收入376.35億元，較上年同比增長22%。毛利潤為147.8億元，同比增長8%；毛利率為39.27%，同比減少5.04個百分點；凈利潤61.75億元，同比增加16%；凈利率為16.41%，同比減少0.46個百分點。

??現(xiàn)金短債比由去年同期1.3上升至3.3，長短債比由去年的2.9上升至7.6，企業(yè)現(xiàn)金充足，債務(wù)結(jié)構(gòu)良好，短期內(nèi)無償債壓力。此外，凈負債率同比減少12.43個百分點至69.1%。萬達商業(yè)凈負債率進一步降低，在于開源節(jié)流：一方面，今年上半年企業(yè)在土地市場投入力度有所減弱，拿地銷售比從2015年同期的0.25降至0.15；一方面，作為2014年港股最大的IPO房企，萬達商業(yè)從不差錢，融資渠道暢通且利率保持低位。

??三、收入：仍然以銷售物業(yè)為主，投資物業(yè)表現(xiàn)一般

??2016年1-6月，萬達商業(yè)營業(yè)收入中，投資物業(yè)租賃及管理81.23億元，同比增長28%；銷售物業(yè)253.15億元，同比增長21%。從貢獻力度來看，上半年投資物業(yè)收入占比為22%，銷售物業(yè)占比為67%，與去年同期相比，僅僅有一個百分點的變化。

??雖然投資物業(yè)收入增幅明顯，并超過銷售物業(yè)，但由于基數(shù)仍然較低，對萬達商業(yè)的整體收入結(jié)構(gòu)影響不大，被寄予厚望的投資物業(yè)部分表現(xiàn)一般，企業(yè)目前依然是依靠銷售物業(yè)為主要收入來源。不過考慮到萬達商業(yè)運營步入輕資產(chǎn)道路，由合作方出資建設(shè)萬達廣場，而萬達則只輸出服務(wù)，我們認為，未來投資物業(yè)的收入會成為萬達業(yè)績增長的亮點。

??四、土地：繼續(xù)擴容三四線城市，土儲布局存隱憂

??在2015年度的業(yè)績發(fā)布會上，萬達曾表示已經(jīng)停止了在三四線城市銷售物業(yè)的拿地，根據(jù)企業(yè)2016年1-6月公告來看，萬達在22個三四線城市斬獲地塊，體量占總新增土地儲備的比重達54%。從土地屬性來看，除桂林文旅1期為綜合用地外，其他三四線城市新增地塊全部用于建設(shè)萬達廣場，企業(yè)的拿地策略已經(jīng)彰顯。

??不過，需要注意的是，盡管萬達商業(yè)從物業(yè)銷售上規(guī)避三四線城市布局，但城市市場分化日盛，不少三四線城市同樣面臨商業(yè)過剩的困局，招商難成為普遍現(xiàn)象。此外，結(jié)合區(qū)域分布來看，上半年萬達有近一半新增土地儲備分布在中西部城市，而參考《2016中國城市房地產(chǎn)市場投資前景排行榜》，中西部總體投資前景遠不及長三角、珠三角區(qū)域，企業(yè)布局存隱憂。

??五、戰(zhàn)略：商業(yè)模式升級，全國擴張商旅文綜合體萬達城

??近兩年，從房地產(chǎn)開發(fā)向服務(wù)業(yè)轉(zhuǎn)型成為萬達戰(zhàn)略重心，文化產(chǎn)業(yè)為此次轉(zhuǎn)型的重點板塊，企業(yè)旗下產(chǎn)品系亦迎來變革。為了尋求新的增長點，萬達選擇具有豐富旅游資源的一二線重點城市，對原有商業(yè)模式再度升級，開發(fā)第四代產(chǎn)品“萬達城”，每個萬達城的投資規(guī)模均在200億元以上。

??相比于萬達廣場，萬達城定位于超大型文化旅游項目，加入室外主題公園、酒店區(qū)、室內(nèi)主題樂園、電影主題樂園等，使之成為“商旅文綜合體”，實現(xiàn)從單一商業(yè)購物中心向大型商業(yè)文化購物公園的轉(zhuǎn)變。截止到2016年8月，萬達已在全國布局12座萬達城，3個項目開業(yè)運營。

??萬達城傳承“以售養(yǎng)租”模式，資源互補帶來可觀利潤。首先，“以售養(yǎng)租”是萬達高速周轉(zhuǎn)的經(jīng)典模式，萬達城運營中，主題樂園、主題公園這類大手筆投資提升區(qū)域價值，開發(fā)住宅項目與之形成互補關(guān)系，通過銷售物業(yè)為主題樂園輸血，快速滾動開發(fā)下確保有利可圖，如南昌萬達城整個體量480萬平方米，其中銷售物業(yè)超過280萬平方米，這部分大體量銷售物業(yè)去化后可以覆蓋相當一部分資金投入。其次，在主題樂園之外，萬達將商場購物中心、電影院線與之形成搭配配套，實現(xiàn)協(xié)同效應(yīng)，吸附穩(wěn)定、有效客流，同時也將為項目帶來不錯的利潤空間?？梢钥吹剑喜f達城于2015年5月底開業(yè)運營，據(jù)官方數(shù)透露據(jù)， 6月份即項目接待客流超200萬人次，主題樂園超20萬人次。

??作為企業(yè)戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型的中一筆，萬達城集聚了更多的資源及賣點，其文化旅游定位與當下萬達重點發(fā)力文化產(chǎn)業(yè)高度匹配，萬達愿意花費重金投入開發(fā)，董事長王健林曾以萬達城叫板迪士尼，可見其戰(zhàn)略地位。以南昌萬達城為例，萬達城模式已獲得游客買單，隨著后續(xù)更多大手筆商旅文綜合體入市，萬達城有望成為萬達規(guī)模擴張的跳板。