深振業(yè)A更新報告:劍指經(jīng)營權(quán)

3月25日深振業(yè)發(fā)布公告，姚氏兄弟所控制的公司股份數(shù)量增加至1.48億股，占公司股份總數(shù)的比例達到15%。由于深振業(yè)本屆董事會及經(jīng)營班子將于2012年年中到期，而根據(jù)累計投票制，姚氏兄弟以目前所控制的15%的股權(quán)比例將至少可影響1到2名董事人選。我們判斷，由于姚氏兄弟自己有多個質(zhì)量良好的房地產(chǎn)開發(fā)項目，其通過收購深振業(yè)，進而打造一個屬于自己的房地產(chǎn)上市公司的意圖已暴露的較為清晰。從這一邏輯出發(fā)，有可能其后續(xù)將進一步增持深振業(yè)。

客觀而言，深振業(yè)的土地儲備并不算豐富。截止2011年公司未結(jié)權(quán)益項目儲備建筑面積僅為280萬平方米。不過，深振業(yè)的項目質(zhì)量較為突出。

公司在2010年及2011年均未買地，其土地儲備大多為09年之前購入。

由于地價便宜，公司儲備項目的預(yù)期毛利率普遍較高。

我們跟蹤的數(shù)據(jù)顯示，公司2011年實現(xiàn)銷售31億元，同比增長9%，回款率超過90%。其中深圳本地項目共銷售約19億元，占總銷售額60%。

隨著南寧和天津項目進入銷售階段，異地項目進入收獲期，公司將逐步減少對深圳本地市場的依賴。2012年公司總推盤量將仍有所增長，預(yù)計新增推盤面積為37萬平方米，同比上升16%。公司2011年計劃開工及在建200萬平方米，其中除長沙項目由于拆遷原因未實現(xiàn)開工外，其余項目均正常開工。2012年公司新開工項目并未下調(diào)。

經(jīng)歷了2008-2009年異地項目擴張后，負債率的上行使公司2010-2011年均未獲取新增項目，以現(xiàn)有存量項目開發(fā)為主，盡管這一安排有可能制約公司未來發(fā)展速度，但為公司贏得了財務(wù)穩(wěn)健，從而使得公司在樓市低迷期仍能相對從容。截止2011年末，公司表外負債(未付土地價款)已全部付清，2011年三季度末剔除預(yù)收款后的資產(chǎn)負債率為52%，且無信托類負債，資金安全。

盈利預(yù)測：預(yù)計2011-2012年業(yè)績分別為0.44和0.50元。對應(yīng)PE為12x和10x。

風險提示：調(diào)控政策的持續(xù)，可能使公司銷售及業(yè)績的結(jié)算落后于預(yù)期。