“兩集中”供地新政出臺已近兩月，長春作為首個集中掛牌的城市，于4月15日迎來“兩集中”供地新政后的首場土拍，最終38宗住宅用地成交，成交的地塊中僅有一宗觸及最高限價，地房比僅有42%，盈利空間可觀。首輪集中供地整體市場表現(xiàn)比較平淡，無論是本地房企還是全國性房企，均沒有大手筆拿地。

　　行業(yè)投資邏輯重構的背景下，貨地比儼然成為房企前期地塊篩選、投資測算過程中的一項重要指標。

　　通過房地產開發(fā)項目未來預期總可售貨值與當前地塊成交總金額的比值，即貨地比，可以反映地塊投資價值，對單項目而言，貨地比的高低受土地成本、項目屬性、產品定位及未來市場走勢等多方面因素影響。

??01 貨地比反映地塊投資價值 考驗房企綜合實力

??房地產行業(yè)作為業(yè)績導向、利潤導向且高度依賴土地的行業(yè)，拿地的好壞在很大程度上決定了項目能否成功開發(fā)，進而影響企業(yè)的運營效益。在房企融資、投資、銷售、回款的整個開發(fā)經(jīng)營流程中，投拓有著更為重要的地位。

??因此，房企前期的地塊篩選、投資測算過程中，貨地比指標成為企業(yè)拿地重要的考量因素之一。

??對于房企而言，不同地塊和項目貨地比數(shù)值的高低往往受諸多因素的影響。

??一方面，開發(fā)項目最終的銷售總貨值由計容建面和銷售單價決定。其中，計容建面受制于地塊容積率要求及項目整體的設計規(guī)劃。而銷售單價則與地塊所在區(qū)位、未來市場走勢相關。此外，在項目開發(fā)銷售的過程中，最終的銷售單價也受到產品自身定位、項目屬性、裝修配置等多方面因素影響。

??另一方面，無論是對招拍掛出讓的地塊還是收并購項目，在企業(yè)進行前期投資測算的階段，地塊最終的拿地成本、成交單價是一個不確定因素。只有通過土地研判，才能明確拿地成本上限，并控制貨地比在一個合理的水平，以保證項目未來的開發(fā)利潤。

??綜合來看，貨地比不僅考驗房企投拓、篩選土地的能力，也考驗企業(yè)的產品打造水平。在同樣的地塊，產品能力更強的房企有能力打造出溢價更高的產品。此外，與當?shù)卣J可度較高的品牌房企合作一定程度上可以提高項目銷售均價，進而影響貨地比。

??02 三四線布局房企貨地比更高

??從城市數(shù)據(jù)的角度來看，不同能級城市的貨地比表現(xiàn)出較為明顯的差異。通過梳理2019年至2020年全國商品住宅項目的CRIC成交數(shù)據(jù)及對應的地塊出讓樓板價。

??我們發(fā)現(xiàn)：一線城市的貨地比最低，平均值和中位數(shù)均在2.0左右。二線城市貨地比的平均值和中位數(shù)處于中間水平，分別為3.04和2.25。整體而言，一線和二線城市地價基數(shù)（貨地比的分母）更高，在激烈的土地市場競爭及熱點城市市場限價的政策背景下，一二線高能級城市的項目要做到高貨地比難度更大。

??而三四線城市項目的貨地比數(shù)值整體更高，近年的平均值和中位數(shù)分別達到3.53和2.55。三四線城市土地成本相對低廉，好的產品在旺盛的市場改善需求下可以實現(xiàn)較高的溢價。同時，三四線城市中不同項目的貨地比也表現(xiàn)出更大的數(shù)值差異，貨地比達到10以上的項目不占少數(shù)。部分低成本拿地、或是跨周期開發(fā)的大盤項目都能做到較高的貨地比。

??從企業(yè)盈利角度來看，對于大部分項目，貨地比的高低在一定程度上會影響到未來結算的利潤空間。但對不同能級城市的項目而言，貨地比的高低與項目的結算毛利率水平并無顯著相關性。三四線城市項目雖然貨地比較高，但考慮到其建安成本、銷管及財務費用等開發(fā)成本在營業(yè)成本中的占比也相對更高，最終的結算毛利率表現(xiàn)不一定會優(yōu)于一二線城市項目。

??與公開市場掛牌出讓的凈地相比，舊改、城市更新、TOD、項目配建等附條件出讓的地塊拿地均價較低，相對而言貨地比會更高。但考慮到這類項目后期開發(fā)過程中產生的額外開發(fā)成本，將顯著影響項目最終的結算毛利率，僅從單一地塊的貨地比數(shù)值高低，并不能與項目最終的毛利率水平直接劃上等號。

??03 規(guī)模房企新增投資貨地比普降

??1、近7成房企新增投資貨地比集中在2-3區(qū)間

??從企業(yè)層面而言，新增投資貨地比指的是房企年度新增投資地塊的預期總貨值與拿地總金額的比值。從新增貨值榜百強的企業(yè)數(shù)據(jù)來看，2020年房企新增投資貨地比中位數(shù)為2.47。近7成房企貨地比集中在2-3區(qū)間內。

??其中，高位區(qū)房企（貨地比超過3的）占比22.4%，包括碧桂園、中國恒大、綠地控股、世茂集團等。低位區(qū)房企（貨地比小于2）占比10.4%，包括遠洋集團、華發(fā)股份、保利置業(yè)等。從企業(yè)新增投資貨地比和銷售業(yè)績規(guī)模的分布情況來看，企業(yè)貨地比的高低與規(guī)模并無顯著的相關性。

??2、2020年貨地比下滑企業(yè)超7成

??通過2017-2020年度克而瑞新增貨值排行榜百強房企數(shù)據(jù)，對房企土地投資貨地比現(xiàn)狀及趨勢進行分析。數(shù)據(jù)顯示，2020年新增投資百強房企貨地比中位數(shù)2.47，較2019年的2.65有整體走低的趨勢。企業(yè)新增投資貨地比“普降”態(tài)勢明顯，下滑企業(yè)占比超過7成。從區(qū)間分布來看，新增投資貨地比超過3的企業(yè)數(shù)量大幅減少20%。

??同時，2020年位于低位區(qū)的房企數(shù)量增加明顯，一些房企2020年新增投資貨地比由高位區(qū)驟降至低位區(qū)，如遠洋集團、保利置業(yè)、電建地產。這三家企業(yè)2019年新增投資貨地比均高于3，但2020年新增投資貨地比均低于2，分別為1.91、1.88、1.95。2020年，這類房企均以一二線城市為主要戰(zhàn)略布局。如電建地產主要新增項目布局在深圳、南京這些“高地價+限售價”城市，貨地比空間無疑會受到擠壓。

??從行業(yè)發(fā)展現(xiàn)狀來看，企業(yè)新增投資貨地比呈現(xiàn)普降的趨勢，這與行業(yè)整體利潤空間承壓、盈利下行的趨勢相契合。一方面，近年來企業(yè)競爭格局加劇，土地市場價格走高，房企拿地的成本提升。疊加部分熱點城市市場調控和限價政策，企業(yè)新增投資貨地比普降，項目的利潤空間也被不斷壓縮，行業(yè)整體盈利承壓。另一方面，企業(yè)對地塊利潤率的要求會有所降低，通過犧牲利潤空間來獲取一些貨地比相對較低的地塊，以保證自身的土地儲備規(guī)模。

??房地產行業(yè)作為業(yè)績導向、利潤導向且高度依賴土地的行業(yè)，投拓會影響到企業(yè)整體的運營效益。在房企前期地塊篩選、投資測算過程中，通過貨地比能夠反映地塊投資價值。

??目前，企業(yè)新增投資貨地比普降的趨勢和行業(yè)整體利潤空間承壓、盈利下行的趨勢相互契合。在土地價格走高、企業(yè)拿地成本提升以及熱點城市限價、企業(yè)盈利承壓的背景下，房企對地塊利潤率的要求會有所降低，通過犧牲利潤空間來獲取一些貨地比相對較低的地塊，以保證自身的土地儲備規(guī)模。整體而言，隨著高地價、低貨地比的項目不斷步入結算，相信行業(yè)利潤空間將持續(xù)面臨下行壓力，盈利指標也將保持下降的趨勢。

??此外，貨地比指標雖然對房企投拓具有積極的意義，但由于其計算不涉及開發(fā)過程成的各項成本，最終的投資研判還需要因地制宜、結合城市及地塊的實際情況，通過各項指標的綜合測算進行考量。項目最終成功與否也不僅取決于地塊，還與企業(yè)的經(jīng)營實力、產品實力息息相關。未來，更高的運營管理效率、更強的土地投資和產品打造能力將是企業(yè)發(fā)展競爭力的關鍵。