??《中國(guó)房地產(chǎn)報(bào)》上市公司競(jìng)爭(zhēng)力課題組

??中國(guó)社科院城市與競(jìng)爭(zhēng)力研究中心

??中央財(cái)經(jīng)大學(xué)上市企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力研究課題組

??償債能力

??1.調(diào)整后資產(chǎn)負(fù)債率

??調(diào)整后資產(chǎn)負(fù)債率=（資產(chǎn)總額-預(yù)收賬款-合同負(fù)債）/（負(fù)債總額-預(yù)收賬款-合同負(fù)債）。

??預(yù)收賬款（新準(zhǔn)則加上合同負(fù)債）作為房地產(chǎn)企業(yè)負(fù)債中占比最大的科目，其實(shí)質(zhì)為營(yíng)業(yè)收入的過(guò)渡性科目，將其剔除之后才能真實(shí)反映房地產(chǎn)企業(yè)的負(fù)債水平。

??A股上榜房地產(chǎn)企業(yè)的調(diào)整后資產(chǎn)負(fù)債率平均值和中位數(shù)分別為0.68和0.71。A股上榜房企中，23家企業(yè)調(diào)整后資產(chǎn)負(fù)債率低于監(jiān)管要求的0.70，龍頭房企資產(chǎn)負(fù)債率一般較高。

??A股TOP30房企調(diào)整后資產(chǎn)負(fù)債率平均值和中位數(shù)為0.64和0.71，與上榜房企整體水平接近。綠地控股（600606.SH）、中南建設(shè)（000961.SH)本項(xiàng)指標(biāo)表現(xiàn)不佳。資產(chǎn)負(fù)債率較高的典型企業(yè)包括云南城投（600239.SH），從2019年0.93上升至0.98。

??H股上榜房地產(chǎn)企業(yè)的調(diào)整后資產(chǎn)負(fù)債率平均值和中位數(shù)分別為0.71和0.72。行業(yè)企業(yè)間差異不大。H股上榜房企中，23家企業(yè)調(diào)整后資產(chǎn)負(fù)債率低于監(jiān)管要求的0.70。

??H股TOP20房企調(diào)整后資產(chǎn)負(fù)債率的均值和中位數(shù)分別為0.69和0.70。與上榜企業(yè)平均水平差別不大。

??房地產(chǎn)業(yè)務(wù)比重高、以預(yù)收款回正為主要資金來(lái)源的傳統(tǒng)高周轉(zhuǎn)模式下，由于預(yù)收款杠桿加大使得資產(chǎn)負(fù)債率難以降低。

??在港上市房產(chǎn)企業(yè)調(diào)整后資產(chǎn)負(fù)債率整體高于滬深A(yù)股市場(chǎng)，主要由于其中包括前期擴(kuò)張速度較快的龍頭企業(yè)較多，資產(chǎn)負(fù)債率普遍較高。

??2.凈負(fù)債率

??凈負(fù)債率=（帶息債務(wù)-貨幣資金）/所有者權(quán)益。該項(xiàng)指標(biāo)表明企業(yè)無(wú)法立即償還的負(fù)債占權(quán)益的比重。

??A股上榜房地產(chǎn)企業(yè)的凈負(fù)債率平均值和中位數(shù)分別為1.04和0.84。其中8家企業(yè)凈負(fù)債率小于0（說(shuō)明目前流動(dòng)性可償還全部帶息債務(wù)；有42家企業(yè)凈負(fù)債率低于平均值；有42家企業(yè)低于監(jiān)管要求的1。

??A股TOP30房企平均值和中位數(shù)為0.66和0.72，優(yōu)于上榜企業(yè)整體水平，其中金融街（000402.SZ）本項(xiàng)指標(biāo)表現(xiàn)不佳。云南城投（600239.SH）負(fù)債率高企的同時(shí)，連續(xù)兩年巨額虧損，無(wú)法通過(guò)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)帶來(lái)足夠的現(xiàn)金流入。同時(shí)綜合融資成本從8.39%上升至9.12%，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)值得警惕。

??與2019年相比，2020年房企凈負(fù)債率整體數(shù)值沒(méi)有太大變化，疫情影響下降負(fù)債壓力較大，2021年隨著房企有息負(fù)債融資趨降、加快銷(xiāo)售回籠資金，本項(xiàng)指標(biāo)有望明顯降低。

??H股上榜房地產(chǎn)企業(yè)的凈負(fù)債率平均值和中位數(shù)分別為1.18和0.82。其中有1家企業(yè)凈負(fù)債率小于0（說(shuō)明目前流動(dòng)性可償還全部帶息債務(wù)）；有47家企業(yè)凈負(fù)債率低于平均值；有40家企業(yè)低于監(jiān)管要求的1。

??H股TOP20房企的凈負(fù)債率的平均數(shù)和中位數(shù)分別為0.76和0.63，融創(chuàng)中國(guó)（1918.HK）和富力地產(chǎn)（2777.HK）超標(biāo)，其余均低于監(jiān)管要求。排名較低的企業(yè)中，融創(chuàng)中國(guó)（1918.HK）凈負(fù)債率超標(biāo)，2019年“三條紅線”全踩中，管理層也繼續(xù)將降負(fù)債作為首要任務(wù)。上海證大（0755.HK）財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)值得重視。

??與2019年相比，2020年H股上市房企凈負(fù)債率沒(méi)有太大變化。相對(duì)而言，2020年度H股房地產(chǎn)凈負(fù)債率的波動(dòng)更大。

??

??3.現(xiàn)金短債比

??現(xiàn)金短債比=貨幣資金/短期有息債務(wù)?，F(xiàn)金短債比過(guò)低說(shuō)明企業(yè)的流動(dòng)性儲(chǔ)備不足，很難應(yīng)對(duì)一年內(nèi)的短期債務(wù)突發(fā)情況。

??A股上榜房地產(chǎn)企業(yè)的現(xiàn)金短債比平均值和中位數(shù)分別為1.46和1.37。企業(yè)間現(xiàn)金短債比差距不大。A股TOP30房企平均值和中位數(shù)為1.41和1.35，萬(wàn)科A（000002.SZ）等龍頭房企排名中上，滿足指標(biāo)要求，蘇寧環(huán)球（000718.SZ）等本項(xiàng)指標(biāo)表現(xiàn)不佳。

??A股上榜房企中，有26家企業(yè)現(xiàn)金短債比高于平均值；有39家企業(yè)高于監(jiān)管要求的1倍。

??“三條紅線”對(duì)比來(lái)看，凈負(fù)債率滿足的公司家數(shù)最多，其次為現(xiàn)金短債比，最后為調(diào)整后資產(chǎn)負(fù)債率。

??H股上榜房地產(chǎn)企業(yè)的現(xiàn)金短債比平均值和中位數(shù)分別為1.49和1.30。行業(yè)企業(yè)間現(xiàn)金短債比差距不大。其中有23家企業(yè)現(xiàn)金短債比高于平均值；有44家企業(yè)高于監(jiān)管要求的1倍。高于均值的企業(yè)有息債務(wù)普遍較少，如龍湖集團(tuán)（0960.HK）、中國(guó)海外發(fā)展（0688.HK）等。

H股TOP20房企的均值和中位數(shù)分別為1.73和1.51，略優(yōu)于上榜企業(yè)整體水平。排名較低的企業(yè)負(fù)債情況總體表現(xiàn)不佳。龍頭房企大多滿足該項(xiàng)監(jiān)管要求，融創(chuàng)中國(guó)（1918.HK）1.08勉強(qiáng)過(guò)線。

??

??4.三條紅線

??●扣除預(yù)收款后的凈資產(chǎn)負(fù)債率高于70%

??●凈負(fù)債率大于100%

       ●現(xiàn)金短債比小于1倍

??政策導(dǎo)向

??1.堅(jiān)持“房住不炒”，降低房地產(chǎn)金融屬性。

??2.防范房企債務(wù)危機(jī)誘發(fā)金融危機(jī)，控制金融系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。

??3.降低房企杠桿率，抑制地價(jià)、房?jī)r(jià)過(guò)快上漲。

??4.抑制資金違規(guī)流向房地產(chǎn)領(lǐng)域，增強(qiáng)實(shí)體經(jīng)濟(jì)和中小企業(yè)資金支持。

??A股房地產(chǎn)企業(yè)“三條紅線”情況分布

??觸及調(diào)整后資產(chǎn)負(fù)債率紅線的，最高是云南城投（97.57%）、最低是華僑城A（70.01%）；凈負(fù)債率觸及紅線的企業(yè)中，最高是云南城投（1292.34%），最低是光大嘉寶（106.84%）；觸及現(xiàn)金短債比紅線的，最嚴(yán)重的是云南城投（0.08）、最輕的是綠地控股（0.97）。

??●觸及三條紅線的TOP企業(yè)：綠地控股（600606.SH）

??●觸及兩條紅線的TOP企業(yè)：首開(kāi)股份（600376.SH）、金融街（000402.SZ）

??●觸及一條紅線的TOP企業(yè)：萬(wàn)科A（000002.SZ）、陽(yáng)光城（000671.SZ）、新城控股（601155.SH）等等。

     H股房地產(chǎn)企業(yè)“三條紅線”情況分布

??觸及調(diào)整后資產(chǎn)負(fù)債率紅線的，最高是上海證大（97.59%）、最低是上坤地產(chǎn)（72.10%）；凈負(fù)債率觸及紅線的企業(yè)中，最高是上海證大（2272.74%），最低是融信中國(guó)（102.66%）；觸及現(xiàn)金短債比紅線的，最嚴(yán)重的是億達(dá)中國(guó)（0.05）、最輕是景瑞控股（0.94）。

??●觸及三條紅線的TOP企業(yè)：富力地產(chǎn)（2777.HK）和中國(guó)奧園（3883.HK）

??●觸及兩條紅線的TOP企業(yè)：中國(guó)恒大（3333.HK）、融創(chuàng)中國(guó)（1918.HK）

??●觸及一條紅線的TOP企業(yè)：碧桂園（2007.HK）、綠城中國(guó)（3900.HK）等等。

??5.現(xiàn)金流創(chuàng)造能力

??現(xiàn)金流創(chuàng)造能力=自由現(xiàn)金流/總資產(chǎn)。自由現(xiàn)金流=息稅前利潤(rùn)-所得稅-營(yíng)運(yùn)資本的增加-資本性支出。

??自由現(xiàn)金流是企業(yè)估值的重要指標(biāo)，是除去營(yíng)運(yùn)資本增加和資本性支出的企業(yè)能夠支配的現(xiàn)金流?，F(xiàn)金流創(chuàng)造能力較強(qiáng)的企業(yè)一般創(chuàng)利能力也較強(qiáng)。

??A股上榜房地產(chǎn)企業(yè)的現(xiàn)金流創(chuàng)造能力平均值和中位數(shù)分別為0.005和-0.005。行業(yè)企業(yè)間現(xiàn)金流創(chuàng)造能力差距不大。其中31家企業(yè)現(xiàn)金流創(chuàng)造能力高于平均值。

??A股TOP30房企現(xiàn)金流創(chuàng)造能力的均值和中位數(shù)分別為0.005和-0.005，與上榜企業(yè)整體水平相近。

??總體上看，房地產(chǎn)企業(yè)總資產(chǎn)較高，資本性支出較高，平均現(xiàn)金流創(chuàng)造能力較弱。

??H股上榜房地產(chǎn)企業(yè)的現(xiàn)金流創(chuàng)造能力平均值和中位數(shù)分別為-0.03和-0.02。行業(yè)企業(yè)間現(xiàn)金流創(chuàng)造能力差距不大。其中33家企業(yè)現(xiàn)金流創(chuàng)造能力高于平均值。H股TOP20房企現(xiàn)金流創(chuàng)造能力的均值和中位數(shù)分別為-0.01和0.001，優(yōu)于上榜企業(yè)整體水平。

??6.償債能力綜合排名

??償債能力未來(lái)對(duì)于房企經(jīng)營(yíng)愈發(fā)關(guān)鍵。但是，大型房企具有資產(chǎn)規(guī)模優(yōu)勢(shì)，經(jīng)過(guò)促銷(xiāo)、項(xiàng)目出售，具有擺脫紅線約束的潛力，其長(zhǎng)期競(jìng)爭(zhēng)力仍然看好。

??考慮到企業(yè)經(jīng)營(yíng)實(shí)際困難可能會(huì)使得未來(lái)國(guó)家政策進(jìn)一步變化，或者其他融資渠道得以突破。本次評(píng)價(jià)中，經(jīng)過(guò)專(zhuān)家打分，根據(jù)AHP法計(jì)算，償債能力占總競(jìng)爭(zhēng)力的權(quán)重為9%。