[克而瑞]四大看點(diǎn)剖析碧桂園的“喜”與“憂”

??2015年對(duì)于碧桂園來(lái)說(shuō)，堪稱最為“波瀾起伏”的一年。這一年內(nèi)，集團(tuán)經(jīng)歷了傳統(tǒng)業(yè)務(wù)的思路調(diào)整和新業(yè)務(wù)的規(guī)劃起步。遙記得在去年的業(yè)績(jī)發(fā)布會(huì) 上，集團(tuán)高管還曾表示，碧桂園要堅(jiān)持走自己的路，堅(jiān)守三四線，堅(jiān)決不做房地產(chǎn)之外的多元化。但僅在一年的時(shí)間內(nèi)，集團(tuán)已經(jīng)在調(diào)整思路了。

??這一年，我們聽到了看到了太多關(guān)于碧桂園的重大新聞，為了更好的適應(yīng)市場(chǎng)變化，碧桂園正在做出種種轉(zhuǎn)變。對(duì)于昨天碧桂園發(fā)布的全年業(yè)績(jī)報(bào)告，我們認(rèn)為主要有以下四大看點(diǎn)。

??看點(diǎn)一：銷售業(yè)績(jī)與庫(kù)存

??2015年全年碧桂園獲取銷售金額1401.6億元，銷售面積2153萬(wàn)平方米，完成年度目標(biāo)的103.8%。雖然從數(shù)字上看，碧桂園實(shí)現(xiàn)了銷 售金額8.8%的同比增長(zhǎng)，但實(shí)際上這是碧桂園近幾年來(lái)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)最為緩慢的一年。2013年和2014年，碧桂園的年度銷售金額同比分別為122.8%和 21.5%。

??2016年碧桂園的年度目標(biāo)定為1680億元，也就是實(shí)現(xiàn)20%的增長(zhǎng)。對(duì)此，我們認(rèn)為完成的難度并不大，因?yàn)榻衲昙瘓F(tuán)的推貨量遠(yuǎn)遠(yuǎn)多于去年。按照集團(tuán)的計(jì)劃，2016年全年的推貨量3000億，同比2015年的2464億增加了21.85%。并且，其中有1915億為新項(xiàng)目，同比增長(zhǎng)43.45%，占總貨量的63.8%。

??當(dāng)然推貨量大也會(huì)存在庫(kù)存量堆積的隱憂。因?yàn)榧词贡３?0%以上的平均新盤項(xiàng)目去化率，當(dāng)年仍然會(huì)產(chǎn)生150億左右的庫(kù)存量。當(dāng)前碧桂園還有1085億的庫(kù)存，而根據(jù)2015年的銷售情況，全年凈減少了44億的庫(kù)存量。雖然在兩會(huì)期間，國(guó)家明確的提出了“去庫(kù)存”是今年的重點(diǎn)，但碧桂園大量的項(xiàng)目位于三四線城市，即使有相關(guān)的利好政策出臺(tái)，也需要找到有利手段去消化庫(kù)存。

??看點(diǎn)二：利潤(rùn)率與永續(xù)債

??財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)顯示，2015年碧桂園的毛利率和凈利率均有所下降，其中毛利率20.19%，同比下降5.89個(gè)百分點(diǎn)，凈利率8.58%，同比下降3.97個(gè)百分點(diǎn)。利潤(rùn)率下降是近期行業(yè)中的普遍現(xiàn)象，具體來(lái)看，去年影響到集團(tuán)利潤(rùn)的主要原因是財(cái)務(wù)費(fèi)用增長(zhǎng)過(guò)快，同比上升了235.44%。而碧桂園表示，去年事業(yè)合伙人制度已初見成效，部分項(xiàng)目的凈利潤(rùn)達(dá)到12%。未來(lái)集團(tuán)將在更多的項(xiàng)目中落地跟投機(jī)制，利潤(rùn)率將相應(yīng)有所回升。

??與此同時(shí)，集團(tuán)的銀行借貸、永續(xù)債等均出現(xiàn)了不同幅度的增長(zhǎng)，資產(chǎn)負(fù)債率也從2014年的44.11%上升到了52.0%。對(duì)此，我們認(rèn)為這是2015年碧桂園進(jìn)行大規(guī)模擴(kuò)張的結(jié)果，集團(tuán)在年內(nèi)不但多次收并購(gòu)中小企業(yè)的項(xiàng)目，在土地招拍掛市場(chǎng)上也是大手筆。2015年碧桂園新增土地建筑面積3821萬(wàn)平方米，總耗資559億元，同比增長(zhǎng)259%，占總銷售金額的40%。

??碧桂園去年在城市進(jìn)入戰(zhàn)略方面發(fā)生改變，公司成立了一線事業(yè)部，全面進(jìn)軍北上廣深四座城市，一線城市的高地價(jià)也提高了集團(tuán)的拿地成本。根據(jù)測(cè)算，2014年集團(tuán)的平均樓面價(jià)為867元/平方米，而2015年為1462元/平方米，同比上升了69%。

??然而，事情遠(yuǎn)不止這么簡(jiǎn)單。在一線做項(xiàng)目與三四線不同，很明顯集團(tuán)原有的產(chǎn)品線是不適用的。因此，碧桂園在去年還在佛山總部成立了相應(yīng)的產(chǎn)品研 發(fā)基地，打造適合中高端的“精工系列”。因此，不僅僅是地價(jià)，集團(tuán)若想在一線和強(qiáng)二線城市站穩(wěn)腳跟，未來(lái)其建安成本、后期的營(yíng)銷費(fèi)用也都將相應(yīng)上升。

??看點(diǎn)三：物業(yè)社區(qū)與多元化

??物業(yè)管理及社區(qū)可能是碧桂園此次成績(jī)單中最為亮眼的部分。截至2015年底，集團(tuán)的物業(yè)管理業(yè)務(wù)簽約面積達(dá)1.38億平方米，同比增長(zhǎng)93%，期內(nèi)該業(yè)務(wù)的收入為14.7億元，同比增長(zhǎng)52.4%。這可能是碧桂園成長(zhǎng)最快的新業(yè)務(wù)。

??2015年，碧桂園物業(yè)從傳統(tǒng)模式向“物業(yè)+社區(qū)增值”服務(wù)發(fā)展，并推出了自己的APP旺管家。在遍地都是社區(qū)服務(wù)的時(shí)期，碧桂園的物業(yè)社區(qū)能有這么快的增長(zhǎng)，我 們認(rèn)為主要是一方面是由于集團(tuán)已經(jīng)將其視為獨(dú)立板塊運(yùn)作，在物業(yè)簽約的管理面積中，已經(jīng)有1200萬(wàn)平方米來(lái)自于非碧桂園的開發(fā)物業(yè)；另一方面，平安作為 第二大股東，也起到了很大的助力作用，平安不僅將自己旗下的8000萬(wàn)客戶拿出來(lái)和碧桂園共享，還在其小區(qū)中提供社區(qū)金融服務(wù)，比如華南碧桂園已成為平安金融超市的首個(gè)試點(diǎn)。

??此外，碧桂園瞄準(zhǔn)的多元化還包括教育和文旅產(chǎn)業(yè)：

??教育方面，碧桂園看中的是國(guó)內(nèi)家長(zhǎng)希望送出國(guó)讀書的市場(chǎng)，因此重點(diǎn)發(fā)展K12學(xué)校。未來(lái)此類學(xué)校將從教育而非地產(chǎn)運(yùn)營(yíng)的角度來(lái)考量，將脫離房地產(chǎn)項(xiàng)目單獨(dú)運(yùn)作、獨(dú)立盈利。集團(tuán)希望碧桂園教育能夠形成品牌效應(yīng)，進(jìn)駐到更多城市，楊國(guó)強(qiáng)已提出要在未來(lái)幾年內(nèi)開設(shè)30所純IBO學(xué)校的目標(biāo)。

??文旅方面，碧桂園已與平安、海昌達(dá)成合作。其中，集團(tuán)與大連海昌將進(jìn)行整合資源，碧桂園專注于房地產(chǎn)項(xiàng)目的開發(fā)，而海昌集團(tuán)專注于主題公園的開發(fā)與運(yùn)營(yíng)。近期，有消息稱，海昌擬將自己的住宅項(xiàng)目全部出售給碧桂園。

??而在業(yè)績(jī)會(huì)上，碧桂園還透露出正在考慮進(jìn)軍保險(xiǎn)業(yè)務(wù)，由于集團(tuán)擁有龐大的業(yè)主資源，因此保險(xiǎn)和房地產(chǎn)能夠形成協(xié)同效應(yīng)，有廣泛的市場(chǎng)空間。

??看點(diǎn)四：森林城市與海外投資

??由于2014年碧桂園在海外的業(yè)績(jī)不佳，因此去年的業(yè)績(jī)會(huì)上，集團(tuán)管理層宣稱將縮減海外的業(yè)務(wù)比例。但2015年底，碧桂園卻宣稱投資2500 億打造馬來(lái)西亞的森林城市項(xiàng)目。該項(xiàng)目的體量巨大，屬于城市運(yùn)營(yíng)，是目前集團(tuán)的頭牌項(xiàng)目。2015年末，該項(xiàng)目推出了首批貨量并已基本售罄。不難看出碧桂 園對(duì)該項(xiàng)目極其重視，從最初的項(xiàng)目發(fā)布會(huì)，到后期的營(yíng)銷投放，比如NBA、央視元宵晚會(huì)等，都在為森林城市造勢(shì)。

??然而，我們認(rèn)為，項(xiàng)目未來(lái)的銷售能否達(dá)到集團(tuán)預(yù)期目前還較難判斷。從介紹來(lái)看，集團(tuán)項(xiàng)目位于新加坡旁，但實(shí)際是在馬來(lái)西亞，雖然是鄰國(guó)，但兩國(guó) 在經(jīng)濟(jì)發(fā)展、教育體系、社會(huì)保障等方面都存在較大的差距，較難保證持續(xù)大量的需求。不過(guò)在業(yè)績(jī)會(huì)上，集團(tuán)的管理層強(qiáng)調(diào)，森林城市是以銷定產(chǎn)，不會(huì)出現(xiàn)庫(kù)存 積壓的情況，碧桂園森林城市項(xiàng)目的對(duì)資金的壓力方面不會(huì)出現(xiàn)太大的問(wèn)題。